外资银行看法趋慎：是该调整A股预期的时候了

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    中国A股正在持续散发出她诱人的投资魅力。 kf)s3I/`(  
　　2个月前，当"理性"的投资者还在为3000点的泡沫担忧而谨慎投资甚至撤离股市的时候，远无法想到指数却蹿上了4000点。 rV I-Yb  
　　对于投资者而言，重要的不是谈论风险有多么巨大，而是千万不要踏空行情。 xz/G$7q7  
　　4000点轻易突破后，A股"击鼓传花"式的游戏还会继续吗？ (L<G=XC  
　　紧绷的股市 BUsAEwM  
　　5月11日，上证指数在4000点多空争夺，下跌28.02点，收于4021.68点 yv5c0G.D  
　　"是调整对A股市场预期的时候了。"高盛中国大中华区首席经济学家梁红认为，"尽管基本面强劲，但负实际利率正推动A股市场非常迅速地走向过度繁荣。" &G+ :t)|S  
　　理柏日前发布了今年4月基金市场透视报告称，QFII交易型基金出现大幅折价，显示境外投资者对内地股市的预期发生明显改变。QFII基金从溢价到折价的变化，表明境外投资者对A股市场预期的变化。A股的大幅上涨已经使境外投资者降低了对A股市场的盈利预期。不少境外的QFII基金投资者选择了获利了结。 <,nd]a  
　　股市却依然在演绎着狂热。 J8`vk#5  
　　4月份，国内市场个股股价平均涨幅接近30％，中小投资者投资热情依然高涨，居民储蓄资金加速流出银行。 /Dk`?  
　　数据显示，4月底A股日均新开户数接近30万户的水平，国内散户投资者开户数量已经达到9400万户，占总人口的比例已经超过了7％，而在2001年这个比例只有5％。更令人震惊的是，约有17％的现有账户是在过去4个月内开立。 g aXF3v*j  
　　中金的分析师强调，散户主导市场的结果导致成交量急剧放大，换手率水平快速提升。尽管从持有市值比例上机构投资者占40％，非机构投资者占60％；但今年前4个月交易量占比上非机构投资者高达85％-90％。以散户为主的非机构投资者交易频繁，4月份个股日均换手率高达6％，远远超过2006年全年2.4％的水平。 9Bu=8P?  
　　那么，A股市场到底有多少泡沫？ LFQPysC  
　　QFII和基金给出的答案异常谨慎：A股估值较高，但还不算过度。 |Gb~[6u   
　　在众多国际投行看来，宏观经济的持续快速发展继续支撑着中国A股市场的繁荣。 xSjs+Y;Mu  
　　雷曼兄弟亚洲经济学家孙明春指出，从货币层面看，鉴于政府的首要目标是维持就业和社会稳定，因此为了让人民币/美元汇率到年底控制在7.50，央行将继续进行大规模的外汇干预。然而，为了严格控制人民币汇率，要控制贸易盈余就更加困难；而且为了不吸引资本大量流入，加息空间也更小。我们对于这些措施是否能够让经济重新达到均衡持谨慎态度；我们预期2007年中国经济会继续偏快增长。 OgyHX>}bH  
　　高盛的梁红则认为，总需求加速增长、通货膨胀预期升温、政策方面也没有大幅调整，这将导致A股市场市盈率的进一步升高。 y;LZX-Z-  
　　"A股估值较高，但不过度。"梁红进一步解释说，"原因是在盈利增长方面有一些超出预期的实质性利好消息。然而，如果对资产增值预期不加以限制，那么A股估值可能很快就会到达难以持续的地步。因此，为了确保市场在中期内的可持续发展，我们认为政府需要迅速采取行动。政策出台的延迟将带来严重影响家庭的财务状况、恶化收入和财富分配、导致资本市场改革进程被推迟的风险。" _3_o/I  
　　高盛中国首席策略分析师邓体顺更是直言不讳地表示，市场交易数据、流动性指标以及坊间逸事都显示出国内市场的乐观气氛。鉴于国内散户投资者中的投机力量继续不断增长，如果决策部门不提高利率、收紧银根并加大努力遏制市场违规行为，市场将面临演变为过热的真正风险。 4wwRNu*  
　　调控的预期 Sj4@pMh4  
　　不过，加息是最有效的解决办法吗？ [#2z=Xg  
　　显然，在无风险回报率不到3％、实际经济增长率为10％的情况下，如何防范泡沫在经济领域、特别是在资本市场的形成，决策层面在股市上的投鼠忌器是可以理解的。但随着公布的通货膨胀率已经越过了3％的警戒线，这个挑战变得更加严峻了。 b=Q%Jxz?  
　　对于中国储蓄者而言，即使用最保守的方法来衡量通货膨胀，实际利率也已成为负值。 MCfDR#a  
　　目前国内一年期存款基准利率仅为2.79％（扣除利息税后仅为2.23％），远远低于近期CPI的水平（3月份同比上涨3.3％），实际利率已经处于负值水平。如果进一步考虑到中国现阶段资源价格体制还存在人为压低的成分，房地产价格上升并没有充分反映到现有的物价指数中，实际的通胀率比表观的通胀率更高。换言之，居民存款如果存放在银行实际上是在贬值，负的存款利息助长了居民资金从银行体系流出，持续流向股市。 C5#$NV99p  
　　上世纪80年代日本和台湾股市的历史经验表明，在宽松的货币环境下，股市表现容易脱离基本面大幅上升，导致股市泡沫的出现。 ;cWFh4_  
　　另外，即便在非流通股解禁、大量IPO以及股价大幅上涨推动下，A股市值较以往有了大幅度扩张，但是目前A股市场规模特别是可投资的规模相对于居民存款还相对比较小的情况下，股市所面对的需求是巨大的。而机构投资者期待的"大小非"减持、鼓励IPO集中上市、海外红筹股回归、QDII可投资范围扩大、发展企业债市场等缓解供求矛盾的措施并不可能在短期内发挥遏制泡沫的作用。股市出现持续需求与供给失衡的情况下，往往容易催生股市泡沫。 54&&=NVs|  
　　"货币政策显然没能跟上市场的步伐。"梁红说，"中国的利率已经严重滞后于经济和盈利的增长。有鉴于此，过去4年来中国经济周期性地呈现过热增长也就不令人感到奇怪了。另一方面，决策者目前为止主要依赖行政手段来调控经济，在利率及汇率的调整方面则步伐缓慢。然而，随着经济周期更见成熟、股市加速上扬，加息的延迟增加了在今后以更大幅度加息、采取更严厉行政措施以降低未来增长预期的风险。" (K>4^E8  
　　"如果现在推迟出台有效的政策措施将会增大经济和A股市场以更痛苦的方式着陆的风险，因此，中国应该抓住引导股市发展走入正轨的机会。"邓体顺一再强调。 (Yc}V  
　　除了利率调整之外，股市的其他一些改革措施目前也是进展缓慢，而在利率调整预期下，多管齐下显然是明智的选择。 d[KG0E5`  
　　邓体顺列举说，推出股票期货，为投资者提供对冲风险的工具；启动QDII项目，允许国内投资者利用A股和H股市场巨大的价格差异进行套利；扩大QFII额度，吸引更多的全球机构投资者进入A股市场；建立一套市场化的IPO发行及定价机制；采取果断措施打击内幕交易和操纵股价的行为。 ]<E\J+5K  
　　邓体顺指出，这些改革措施可能会为A股市场消除一些泡沫，因此它们比较适合在市场基本面仍然强劲的时候推出。另一方面，如果估值偏高导致市场基本面恶化，推出这些关系到中国资本市场长远健康发展的改革措施可能会遭遇进一步的推迟，因为到那时人本报记者袁朝晖北京报道 Cx`?}A\%  
　　中国A股正在持续散发出她诱人的投资魅力。 X]%n#\t,]  
　　2个月前，当"理性"的投资者还在为3000点的泡沫担忧而谨慎投资甚至撤离股市的时候，远无法想到指数却蹿上了4000点。 g*:f#u5  
　　对于投资者而言，重要的不是谈论风险有多么巨大，而是千万不要踏空行情。 %XWb|-=  
　　4000点轻易突破后，A股"击鼓传花"式的游戏还会继续吗？ "1$hfs  
□ 袁朝晖　 经济观察报