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李云峰：股市处复苏阶段三方面改革定A股未来

    　　私募排排网专访广州昭时投资合伙企业有限合伙执行事务合伙人李云峰
    摘要：目前改革在朝好的方向发展，加上现在的市场利率水平比较低，经济和市场处在复苏的阶段，应该要适当增加权益类的投资。
    未来中国的改革需要对症下药，需要对整个体制进行改革包括【www.canton8.com不良信息过滤】体制和经济体制的改革，三方面的改革是必须的：司法体制的改革;把经济还给市场，减少政府的管制措施;完善社会保障体系。
    未来通胀压力较大，但现在比较重要的问题是经济体制改革和政府的手要收回来，适度的通胀对经济体是比较有好处的。政府一直寄希望通过调节供给和需求来调整房产价格，短期内可能会产生一定的效果，但这是与市场经济的方向是相背离的，长期会造成非常大的资源浪费并且滋生腐败，应该充分发挥价格要素，通过价格来调节市场需求和供给。核心城市长期房价上涨是大概率事件。
    三方面改革决定A股市场未来
    私募排排网：您觉得最近对市场影响比较大的因素有哪些?
    李云峰：二级市场大家关心的股指到底是趋向好转还是趋向于调整。资本市场的承载体是经济，经济好股市上必然会反映。现在大家经常谈论的M2的数据和GDP的比，中国是在180%左右，货币量太大，整个市场环境不缺钱，货币超发，那为什么货币超发的情况下又碰到了经济增速的下滑和担忧呢?
    在中国整个市场中，现在最大的问题不是缺钱，而是在于在经济活动中各种限制太多了，这种限制是政府的行为，它限制了方方面面，要让经济好转起来，问题的关键不是在于降息和央行的货币政策，要想经济好转，目前的核心是政府要把手收回来，经济体制的改革和相对的【www.canton8.com不良信息过滤】体制的改革。一方面要把手收回来，另一方要维护法律的公平和公正，让市场的契约精神得到充分的体现，这样才能让市场都活跃起来。
    目前，我们M2的水位非常高了，但是水涨不出来，就是其中有太多的阻碍和限制，各个部门的利益把它限制住了，现在要把这些限制去处，所以经济体制要改革。另外还有涉及到这个市场的，要让交易公平，要让投资者放心，要让社会的公平得到维护。所以我们判断股市和经济是否好转，就要看国家的改革是不是朝着这个方面走，如果朝着这个方面走，那对经济和股市的预期是非常好的，如果这个方向走得慢甚至产生倒退，那这个预期就会很差，所以我们对市场的分析是基于改革这个大的前提。
    私募排排网：您认为决定市场未来发展，改革中最关键的因素是什么?
    李云峰：中国的改革需要对症下药，需要对整个体制进行改革包括【www.canton8.com不良信息过滤】体制和经济体制的改革，其中有三方面的改革是必须的：
    第一是司法体制的改革。就是要做到切实的独立和公正，能够真正意义上保证产权、物权和契约的履行。让各类合法投资者能感到安全，从而调动规模庞大且高效的民间投资力量。
    第二是把经济还给市场，减少政府的管制措施。政府的管制措施虽然短期内取得了一定的效果，控制了物价，但很大程度上减少了市场的交易，降低市场的活跃度，相比对经济的损害程度，管制的效果和反作用非常巨大，最为可怕的是养成了一种恶劣的习惯!必须减少政府的参与和管制，让市场活跃起来，让价格的作用充分发挥，促进市场的交易。
    第三是完善社会保障体系。让人民真正的不用担心疾病、不用担心养老，这个才能从真正意义上促进社会消费。中国人一直以来的忧患意识很强，要把这种担忧除掉，才能拉动全民的消费，让消费起到带动经济增长的核心作用。
    未来中国经济的走向，与体制的改革息息相关。任何公平及市场化的动向，都会成为经济复苏的动力。在改革的过程中，资本市场作为宏观经济的反应，只要改革的预期方向是正确的，就会有一定的好转。改革进程越快，股市回暖的节奏相应也会加快。
    所以我们在对市场的判断上非常重视国家改革的方向，如果改革是朝着正确的方向走，我们的投资会更主动些，配置权益类的产品会更多一些，如果改革进展的缓慢甚至倒退，那会变成相对比较谨慎的投资，减少权益类的投资。
    私募排排网：你们现在比较倾向于哪种判断?
    李云峰：现在有很多表现都比较积极：审批陆续取消、国务院下来了“两个凡是”，凡是市场能决定的就让市场去决定等，还有国家公安部开始取消劳教制度，社保体系也在进行改革等等，现在各项措施已经反馈出来了，改革正在朝着正确的方向走。但是不可避免的也会有一些不好的因素出现，这也是目前制度以前所形成的惯性和相对的利益团体所制造的事件和声音。
    但是大体来看，目前的方向是对的。同时我们看市场的利率水平是比较低的，现在一年期银行理财产品基本上都在5个点以下，这也限制着资金的流向，限制着市场的下行空间。所以我们判断市场处在复苏的阶段，所以我们判断市场是处在复苏的市场。对于普通公民和消费者来说，应该把适当的资金转到资本性的投资。
    经济市场处于复苏周期两会关注改革方向
    私募排排网：您对经济走势怎么判断?
    李云峰：经济走势要跟国家的改革方向挂钩，还是要找到国家改革的方向。现在国家的各项措施已经有比较好的信号，是朝着正确的方向走，再加上现在的市场利率水平比较低，得到的结论就是现在的经济和市场已经处于复苏的周期。
    私募排排网：“两会”正在举行，您有什么样的看法?
    李云峰：对于我们来说，我们主要看两会政府机关的构成以及它所实施出来的措施是否朝着正确的方向，需要观其行，这是比较重要的信号，信号如果好，市场复苏会加快，反之，市场复苏就会受到损害。
    未来通胀压力较大量化宽松结束是经济好转信号
    私募排排网：最近通胀又起来了，未来保增长和控制通胀的天平倾斜度会不会发生变化?
    李云峰：中国M2占GDP的比例达到180，水一旦流动起来确实会很快，所以比较现实的问题确实是通胀，就是要在经济的复苏和控制通胀中间找到平衡点。
    在复苏过程中，通胀就会处于一个更重要的地位，所以控制通胀可能成为改革过程中比较关键的环节，这也是因为现在的市场货币量太大的原因，因为货币量太大，所以可能会比较快进入到控制通胀环节中去。
    私募排排网：您还是认为通胀向上的可能性很大的，对吧?
    李云峰：对，通胀压力是比较大。
    私募排排网：如果通胀起来的话，货币就可能会收紧，那这会不会对市场造成影响?
    李云峰：目前有那么大的货币体量，不用太担心货币政策，现在就是货币太多，而不是不够或者平衡，一旦政府的手收起来以后，让产品和资产可以流通，这个水的流动性就会加快。大的问题反而是控制通胀，至于什么时候应该控制通胀?控制力度要有多大?这是下一阶段比较重要的问题，现在比较重要的问题是经济体制改革和政府的手要收回来，适度的通胀对经济体是比较有好处的。
    私募排排网：说到货币政策，美国最近说有意提前结束QE3，您对这个事情怎么看?
    李云峰：这是好事情，宽松货币政策已经到了尾声或即将结束，说明经济体已经康复了，好比人的身体已经康复起来不用再吃药一样。生病了吃药是为了健康，用适度的宽松政策就好比用药，药有三分毒，但你又不能不用药，不用药就会担心健康会恶化，不用药的前提是我已经健康了。对于一个国家来讲其实道理是一样的，经济体好转了，就不用担心不用药经济体会恶化，现在已经在减少药量的尾声，这是经济体好转的信号。
    核心城市的房价上涨是大概率事件
    私募排排网：最近“新国五条”房地产调控对市场影响较大，您怎么看?
    李云峰：决定房价的因素在于人口的集中度、密集度和集中趋势，当一个城市不断的有人口往这个城市集中的时候，房价必然会上涨。中国的房价也是一样，核心城市的房价上涨是大概率事件，控制它的买卖和人均套数，但人口还是往那里集中，所以我认为大城市房价的稳固上涨是大概率，不用担心房价的调控。
    现阶段中心城市的房价受调控而大幅度下跌的可能性非常小。从06年以来，国家一直不断出台调控政策，最后实施后的效果也是大家有目共睹的，这是阻挡不了的趋势。价格是市场中的最基本要素，政府一直寄希望通过供给和需求来调整房产价格，这种做法违背了市场经济中依靠价格调节市场供给和需求的基本常识，短期内可能会产生一定的效果，但长期会造成非常大的资源浪费并且滋生腐败。
    新推出的房屋交易严格缴纳个人所得税只是对现行所得税法律的严格执行，政策的方法我认为是对的，符合市场原理，会导致交易成本提高，在房屋供不应求时成本会转嫁给买家，在供过于求的时候成本会由卖家承担。无论如何，交易成本的提高肯定会降低整个房地产市场的活跃度，但在目前供给满足不了需求的阶段尚不足以使房地产整体由盛转衰。
    个股做空风险难把握
    私募排排网：您对推出的转融券业务怎么看?
    李云峰：我觉得这个是好事情，但我们在这方面研究得不多，我们的研究基本上集中在上市公司的个体，判断转融券对市场的影响并不是我们的特长。
    私募排排网：你们做个股研究应该对个股了解得比较深入，你们既然能发现好的公司应该同样也能发现不好的公司，未来会不会做这块业务?
    李云峰：从我们的投资原理出发，好的公司肯定是可以上涨的，好的公司随着利润的增长，股价会得到体现。但是不好的公司股价却不一定会下跌，不好的公司可以通过重组可以通过事件来刺激股价上涨，如果我们发现不好的公司就去做空的话，这把握性就不是像发现好的公司就一定上涨的把握性那么高，所以从我们现阶段来说，还是回避这种做空的行为。
    企业的行为不是投资者所能控制的，是企业的经营者才能控制的，他可以通过资产重组、管理层的改变、资产的置换等改善企业的经营，作为投资者就会很被动。但是好的团队会让企业的经营不断的变好，持有好的公司能分享企业成长带来的收益。
    私募排排网：现在实业资本在市场的作用越来越大，做空的风险更大。
    李云峰：个股做空行为和股指做空行为又不同，股指期货做空是对经济周期的判断，我们一旦判断经济周期是处于萧条周期的话，会通过股指来对冲，但个股的做空行为风险太大了。
    RQFII带来资金量及好的理念
    私募排排网：最近监管层在做很多措施，包括引进RQFII等，您对这些有什么看法?
    李云峰：对市场来说肯定是利好，监管层的主导思想是让整个市场化利于整个资本市场，一方面RQFII可以带来一些资金量，另一方面RQFII可以带来一些好的理念和市场化的交易，而这些都是在促进整个中国资本市场往好的方向发展，我更看重的是这点。至于对股市短期带来的影响，对我们来说不是太重要，带来好的理念、经营行为、市场化的交易行为这些才是最大的好事。
    欢迎完全竞争化的资管市场
    私募排排网：您对《新基金法》有什么看法?
    李云峰：《新基金法》主导的思想有两点非常重要：第一还是往市场化的方向走，第二把我们私募纳入到基金法监管范围内让我们规范化的发展，让我们合法化地位得到确认。
    当年修改《宪法》，把民营企业和私有资产纳入到宪法里面去，，才有了民营企业的市场地位这就造就了我们的改革开放辉煌成就。基金法也一样，一旦把私募纳入进去，就等于给了我们合法的生存空间，可以合理的、公平的、公正的和别人竞争，这是非常好的。
    私募排排网：现在保险、券商等资管都可以发公募，您对资管格局的改变是怎么看的?
    李云峰：我们是一个价值投资者，最想看到的是一个完全竞争的市场，我们投资的产品和股票标的也需要完全竞争的市场，我们更加欢迎在投资市场更加的竞争化、公开化，让有能力的人得到市场的认可，逐步的发展壮大。对我们来说，这是一个非常好的市场环境，只要是充分竞争等于给我们土壤让我们自己生长。
    多产品线布局
    私募排排网：你们近期发行的产品是什么类型的?
    李云峰：是风险缓冲型产品，是通过券商集合的形式发行，起点金额是10万，又不受名额限制，而且我们还提供了5%的安全垫，就是说要亏先亏我们的钱。8毛钱平仓，客户理论上的最大亏损是15%左右，后端我们收取30%1.05以内不收，封闭期是1年半。
    我们的产品有上限是1个亿，卖完就截止。
    私募排排网：你们今年发产品的规划还是比较密的?
    李云峰：对，我们在规划的产品有超过10只以上，基本上是每个月都会有产品出来。刚成立的产品是信托的，然后是券商集合的，有信托也有集合，然后也在筹办成立我们自己的基金，新基金法实施后就可以走这条路。
    我们目前有带安全垫的也有管理型的产品，都是同步在推进的，我们现有的产品基本上都是管理型产品，随着渠道信任度的提高，我们会都发管理型的产品，安全垫其实是一个过渡的模式。现在市场估值也不是很高，处于相对的低位，另外发行产品难度也比较大，所以我们就拿出自有资金做安全垫来发行产品。
    控制风险平滑收益事前风控更重要
    私募排排网：你们产品从成立以来表现得非常稳定，收益也不错，原因是什么?
    李云峰：我们从成立以来风格都非常稳健，都是靠自己的钱一点一点在经营，包括做结构化的、风险缓冲的、管理型的。我们的资金全部都在自己的产品中，产品间采用复制的方法，就是每个产品之间的股票品种和股票的持仓比例大体一样，所有产品的净值波动基本一致。我们的产品从成立以来到现在基本上都没有亏过，从2010年到现在为止三年的熊市，我们所有产品除了建仓期我们从来没有跌破过一块钱。
    私募排排网：那是不是说你们的仓位控制非常好?
    李云峰：我们的仓位主要是在债券和股票之间相互转换。
    私募排排网：那你们的风格是怎么样的?持股集不集中?
    李云峰：持股会慢慢集中，在建仓期会比较分散，把建仓的风险控制住后，一旦发现有一些比较好的投资机会，我们会把资金慢慢向具备有更好投资机会的股票集中。
    私募排排网：你们在风控方面是怎么做的?
    李云峰：在风控方面我们非常注重事前的风控，把大量的风险控制在买入股票之前。我们买入的时候一定要对股票已经非常坚定认为不会亏损。怎么控制在事前呢?就是通过非常严肃的调研流程和规范化流程，以及我们的一票否决权来控制。
    事后的风控我就说几点，第一是对经济周期的判断，经济周期处于萧条期我们会把股票全部减掉，换成债券，复苏的周期我们会加大权益类的资产配置。第二是对单只个股的风险控制，就是它在数据上和经营上的表现和我们当初的判断是否一致，管理层是否发生大的变动，一旦发生这些，我们会对股票进行调整。
    如果按照比例来说，事前风控的比例占到70%以上。
    换股三条件
    私募排排网：你们的持股周期长不长?
    李云峰：相对比较长，也会有一些调仓，股票涨高了我们会换成股票池里面低位的股票。但是比较而言，持股的时间比较长，只要股价没有过高的高估，或者这个公司没有出现实际性的管理层问题和行业性的问题，我们是不会动的。
    换股要具备三个条件：第一是有系统性危险，整个经济不好了，我们会减掉股票进行债券配置。第二是有比现在更好的投资标的出现，不管是股票的质量还有价格，更具投资价值。第三是股价严重偏高，我们会减仓一部分换成更好的股票。我们不会随着板块的波动或者市场短期的热点来调整，而是严格遵守这三个原则。
    选股以财务分析为基准各行业核心指标各异
    私募排排网：你们选股的标准是什么?
    李云峰：我们选股是以财务分析为最基本的要求，财务分析是要建立在全世界的股票基础上，比如说我们看好一个饮料的企业，我们会把全世界做同类饮料的公司全部拿出来进行分析和财务指标的比较，通过财务指标去发现能够说明它在各个方面具备优势的公司。比如做牛奶的公司，国内有伊利、蒙牛、光明，但是在美国做牛奶的上市公司有几百家，我们会把这些公司全部拿出来，去找到最优秀的公司是哪几家?那么美国牛奶企业几十年的经验能给我们带来什么样的启示?在财务指标上的变化能给我们带来什么样的启示?反过头来，我们再来验证伊利、蒙牛、光明它们现阶段在财务指标上有什么样的差距。
    以这个为基础，在财务上一定要落实量的因素，让我们觉得可靠，再来进一步分析它各方面质的因素。所谓质的因素就是管理层是否可靠、投资项目是否可靠等各个难以量化的东西，只有在量的因素可靠的情况下，我们才去分析不能被量化的东西，最后这二方面得到相互的印证，才能进入到我们的股票池，一般情况下，一年能增加到我们股票池的股票是非常少的，只有1-2只左右。
    私募排排网：你们现在股票池里面的股票应该不多吧?
    李云峰：我们分成3级库，大概每级库10只左右的股票。
    私募排排网：你们所关注的财务指标里面最核心的是什么?
    李云峰：
    白酒业拐点未到回调提供好的介入机会
    私募排排网：现在对白酒的争论是比较多的，有观点认为白酒行业的拐点来临了，您是怎么看的?
    李云峰：白酒现在处在风口浪尖，一是受到塑化剂的影响，另外受到国家三公消费和反腐败的影响，整个行业的销量会受到一些影响，所以它在前一阶段整个行业的市场表现都受到一定的打击。
    白酒也是我们一直研究和关注的重点领域，它也是消费行业里面一个代表性行业，酒每天都在消费，也是中国人习惯经性消费的酒精性饮料，从
    我们作为一个坚持价值投资理念的企业，目标就是要找出最具备核心竞争力的公司，这次白酒行业受到了影响，实际上也是在给一些公司提供一个很好的发展机会，也在给投资者提供一个比较好的投资机会。要相信优秀的公司，只要这个市场容量够大，它始终能不断的成长，不会轻易碰到成长的天花板。如果白酒一年整体销量和消费金额在全国范围内只有10-20亿的话，那这个公司销售到5个亿就会受到发展的瓶颈，但白酒并不是一个10亿规模的市场，它是100亿甚至上1000亿的消费市场，那一个公司的发展潜力是非常大的，这个天花板是非常高的，所以在我看来，只要它够强硬够优秀，这是一个比较好的投资机会，但前提是建立在要能找到优秀的白酒公司，在比较好的时机介入。
    白酒行业是不是拐点到了?是不是要压缩了?我认为影响不是太大，烈酒消费在全世界来看，这20-30年都是一个高速发展的行业，不管你限不限制它，在国外如美国、俄罗斯都有限酒令，但这个行业的整体容量始终会上升，所以我认为这次的白酒事件是一个好的机会，但它什么时候能度过这个阶段康复过来，暂时无法判断，从长期角度来说，这是一个很好的机会。
    私募排排网：你们除了
    李云峰：我们正在准备，比如金融行业，银行和保险我们研究已经有一年多了，但是到目前为止还没有十足的把握，这个行业也是我们下一步介入的领域。在市场的机会和经济周期开始明显复苏的时候，金融行业是一个很好的投资机会，我们做的工作已经有一年多了，已经在为我们下一步的发展打基础。
    私募排排网：你们现在配置里面都是
    李云峰：
    私募排排网：你刚刚说你们要先从量然后到质去考察一个公司，那你们调研的多吗?是不是每家公司都要做一个深入的调研?
    李云峰：我们在研究过程中费了大量的精力在企业质量分析上，调研就主要集中在我们股票池的公司，特别是一级库和二级库的公司以及它们的竞争对手，我们会去做调研。
    大批量的去做调研，对一个私募来说是不现实的，我们研究员的数量跟公募比要差很多，所以我们采取的方法就是让我们的精力集中到我们的标的和它们的竞争对手里面去。
    价值投资就是确定性赚钱的投资
    私募排排网：那你们从投资理念来讲应该属于价值投资?那你们对价值投资是怎么理解的?
    李云峰：对。我有个朋友它是开餐饮的，专门做川菜，将近有二十年了，一开始从学徒做起，现在已经有四家餐饮店了，有人劝他：“现在生意做得那么稳，要不要做点房地产。”他说：“你让我开个餐馆，我知道怎么选址、招什么样的员工、怎么培养厨师，从开的那一刻起我就知道这个餐馆一定挣钱，这是我最在行的，但你要让我去做房地产，我不知道怎么做起，可能所有人都赚钱，只有我亏钱。”
    所以我们对价值投资的理解就是，我们买入一个股票，从买入的那一刻起，就是非常有信心的认为这个股票一定能增值，以不亏钱为第一出发点来进行的投资行为，我把它定义为价值投资。所以我们股票池里面的股票都是经过几年的时间才得到的，像去年我们只进了一只股票，就是花了大量的时间在做分析工作。像金融行业我们研究了近两年也没有纳入进来，目的就是一定要让自己有把握，对行业的研究和对公司的研究要有百分百的把握，要管理能力非常优秀，业绩能稳固增长，在这个可信度里来进行投资，当然最后还是要根据它的股价是不是处在合适的范围，这就是我所理解的价值投资。
    团队第一投研究流程固定化
    私募排排网：你们公司比较强调团队，团队怎么理解?
    李云峰：昭时把团队是放在第一位，我们投资和研究的流程是完全固化的，我们每个研究员起的作用都是在固化的岗位上，一定要遵循先由全世界公司的收集、财务的对比、市场的分析、上市公司团队的分析、然后各项指标的对比，这些是量的因素;然后再跟踪质的因素：公开信息是不是能够通过财务相互验证、根据相互的验证关系再到上市公司的投资项目等等，这是一个固化的流程，一定要走完这个流程。每个流程上都设置了集体讨论和一票否决，要走完这些流程非常不简单，这就是我们团队在做的，不是一个人把它全部做完最后得出一个结论就完事了。
    我们每个流程都是在团体作战，得出的结果和标的物非常集中，我们的股票池特别是核心库非常集中，所以我们投资可选择的范围是非常小的，最终的投资结果和业绩表现都是团队作战的结果。
    私募排排网：现在私募有走核心成员路线的也有走团队路线的，对这二种路线您是怎么看的?
    李云峰：我觉得要看适不适合，如果靠明星人物可以适合这个公司，那么它一定有一套适合的方法。对于昭时来说我们从研究到决策完全都是靠团队作战，我们也经历了5-6年的摸索了，效果非常不错，在业绩表现上也非常好，这套流程和方法已经完全适合我们，同时我们也在不断的改进。并不是这种方法好我们才这样做的，而是通过这么多年发展出来的适合我们企业的方法。
    私募排排网：以前很多私募开始做的很好，后来大幅度的扩大规模，最后导致规模和研究能力不匹配，造成业绩大幅下滑，在贵公司发展的过程中，怎么看待规模和业绩的协调?
    李云峰：我们一开始就注意这个问题了，第一，我们的投资风格是不受规模限制的。因为我们是长期持有，不属于高频交易，如果是高频交易，规模对产品的影响可能会非常大。
    第二，我们的产品是采用复制策略，频率不高就让我们在产品的复制上更容易做到，频率高，卖一个产品，其他产品要同步开始卖，这样的操作很难实现。
    第三，我们投资的标的物又处于非常稳健的上市公司，稳健有一个前提，它要有一定的销售规模，市值一般都是100亿左右甚至上1000亿的上市公司，在一定规模的上市公司里面，可以容纳的投资金额相对比较高。
    这三点环环相扣，让我们在现有的大消费行业的股票池里面在50亿左右完全没有问题，我举个例子，如果都是按照100亿市值的公司，我们每个公司的持有量是在5%的限度，10个公司就是50亿的规模，我们30只股票的话就是150亿的规模，完全可以支持50亿的管理规模。如果把金融类的再纳入进来，那就不得了，从我们一开始涉及的领域、投资的方法和研究的固化流程都已经支持了我们未来规模的扩大。

                                                             来源:中财网

顶端 Posted: 2013-03-09 09:08 | [楼主]

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李云峰：股市处复苏阶段 三方面改革定A股未来

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